Sparigrís í yfirstærð: umsvif og umboðsvandi lífeyriskerfisins

Íslendingar hafa á fimmtíu árum byggt upp sterkt lífeyriskerfi sem byggir á sjóðasöfnun. Eignir lífeyrissjóðanna nema 187% af landsframleiðslu, næstmest allra ríkja OECD á eftir Danmörku, á meðan gegnumstreymiskerfi flestra Evrópuríkja glíma við vaxandi byrðar vegna öldrunar (mynd 1).[1] Vegna sjóðsöfnunarinnar ver íslenska ríkið aðeins 2,9% af landsframleiðslu í lífeyrisgreiðslur á meðan meðaltal OECD-ríkja er 8,1% og Ítalía og Grikkland verja um 16% í lífeyrisgreiðslur.[2] Kerfið hefur ítrekað fengið hæstu einkunn í alþjóðlegum samanburði Mercer á lífeyriskerfum heims.[3]

Í grófum dráttum má skipta lífeyriskerfum í tvo flokka. Annars vegar eru sjóðsöfnunarkerfi þar sem iðgjöld einstaklinga eru lögð til hliðar, þeim er fjárfest og ávaxtað yfir starfsævinna og er ætlað að duga til ellilífeyris síðar á æviskeiðinu. Hins vegar eru gegnumstreymiskerfi þar sem iðgjöld eða skattar þeirra sem eru á vinnumarkaði nýtast til að greiða lífeyri þeirra sem þiggja eftirlaunagreiðslur.

Fullfjármagnað lífeyriskerfi hefur þó einnig ákveðnar áskoranir í för með sér. Sjóðirnir eru orðnir afar umfangsmiklir á íslenskum eignamörkuðum. Eignir sjóðanna myndu duga til að kaupa hvert einasta skráða hlutabréf, skuldabréf og víxil í Kauphöllinni og þegar horft er til eigna eru þeir orðnir stærri en bankakerfið og tryggingafélögin samanlögð.[4] Á sama tíma og launafólk er skyldað til að spara í gegnum lífeyrissjóði hefur það engan atkvæðisrétt um hverjir stjórna sjóðunum og þar af leiðandi lítil áhrif á hvernig fénu er ráðstafað og hvaða áhætta er tekin.

Hæsti skyldusparnaður innan OECD

Skyldusparnaður á Íslandi á rætur að rekja til kjarasamninga ársins 1969 þegar samið var um 10% iðgjald af launum verkafólks. Lögbundna lágmarkið hækkaði í 12% árið 2007 og loks í 15,5% með lögum sem tóku gildi í ársbyrjun 2023.[5] Síðasta stökkið má rekja til jöfnunar lífeyrisréttinda milli opinbera og almenna vinnumarkaðarins. Með lögum árið 2016 var framlag opinberra launagreiðenda fest í 11,5% og kjarasamningar á almennum markaði fylgdu í kjölfarið.[6] Í stað þess að réttindi opinberra starfsmanna færðust nær almennum markaði var iðgjald alls vinnumarkaðarins hækkað upp í það sem áður var sérstaða hins opinbera. Í ferlinu var hvergi lagt mat á hvaða iðgjald þyrfti til að ná tilteknum lífeyrisgreiðslum. Í greinargerð frumvarpsins sem lögfesti 15,5% skyldusparnað var hækkunin rökstudd með kjarasamningum og jöfnun réttinda milli markaða, en Seðlabanki Íslands benti á í umsögn sinni að ekki væri ljóst „hvaða forsendur eða markmið liggja að baki hækkun lágmarkstryggingaverndar úr 12% í 15,5%“ og tveir lífeyrissjóðir lögðu til að fallið yrði frá hækkuninni. Ráðuneytið vísaði málinu til boðaðrar heildarendurskoðunar sem hefur ekki verið kláruð.[7]

Lögbundinn skyldusparnaður hér á landi er þar með sá hæsti innan OECD ríkjanna (mynd 2). Aukinheldur er skyldusparnaður tekinn af fullum launum en í mörgum löndum, til að mynda Sviss og Hollandi, er þak á tekjum sem iðgjald reiknast af, sem lækkar raunhlutfall skyldusparnaðar.[2] Þar að auki geta launþegar á Íslandi lagt allt að 4% í viðbótarlífeyrissparnað gegn mótframlagi vinnuveitenda, að hámarki 2%. Þar með getur lífeyrissparnaður numið 21,5% af heildarlaunum sem er hátt í alþjóðlegum samanburði.[4] Skattaleg umgjörð ýtir undir þátttöku, enda er iðgjald launþega frádráttarbært frá tekjuskattsstofni og mótframlag launagreiðandans telst ekki til skattskyldra tekna fyrr en við útgreiðslu. [8] Um 144 þúsund manns greiddu í viðbótarlífeyrissparnað árið 2024, eða nærri sex af hverjum tíu sem greiddu í samtryggingu.[9]

Peningarnir koma þegar þörfin er minnst

Hár skyldusparnaður hefur áhrif á fjárhagslegar ákvarðanir heimila og getur leitt til niðurstöðu sem er á skjön við hagkvæmustu neyslu og sparnað fólks yfir ævina. Á allri starfsævinni greiðir launþegi sama hlutfall í lífeyrissparnað, en sama krónan hefur mismikið virði eftir því á hvaða tímapunkti einstaklingar eru á lífsskeiðinu. Almennt leitast einstaklingar við að jafna neyslu sína yfir ævina[10] en skyldusparnaður fram úr hófi flytur fé frá þeim tímapunkti þar sem krónan hefur mest gildi fyrir fólk til þess hluta æviskeiðsins þar sem hún gefur minnst.

Opinber gögn um launaþróun varpa skýrari mynd á þróun ævitekna. Einstaklingar sem eru 67 ára og eldri hafa að jafnaði meira á milli handanna en fólk undir 35 ára aldri (mynd 3)[11]. Þannig er verið að flytja krónur frá útgjaldaþyngsta kafla ævinnar til þess tímapunkts þar sem einstaklingar skulda minna og útgjöldin eru minni.

Í núverandi kerfi greiðir launamaður með meðalatvinnutekjur 15,5% skylduiðgjald og getur nýtt heimild til allt að 4% viðbótarlífeyrissparnaðar með 2% mótframlagi. Miðað við 3,5% raunávöxtun yfir tímabilið geta eftirlaun numið 14,6 milljónum króna árlega fyrstu fimmtán ár eftirlaunaáranna. Það eru um fjórðungi hærri laun en á hátindi starfsævinnar og rúmlega helmingi hærri en laun við starfslok (mynd 4).[12] Þá má jafnframt hafa það í huga að hrein eign einstaklinga fer alla jafna vaxandi þegar líður á æviskeiðið, svo fjármagnstekjur ýkja þessa mynd enn frekar.

Stórir fiskar í lítilli tjörn

Umsvif sjóðanna á innlendum eignamörkuðum eiga sér ekki hliðstæðu í nágrannalöndum okkar. Samkvæmt úttekt Seðlabankans eiga lífeyrissjóðirnir, beint og óbeint, 35% af markaðsvirði allra hlutabréfa á aðalmarkaði Kauphallarinnar og þar af eiga fjórir stærstu sjóðirnir 22%. Í einstökum félögum er eignarhluturinn allt frá 2% upp í tæp 80% og sjóðirnir eiga meirihluta skráðra hlutabréfa í fasteigna-, fjarskipta-, vátrygginga- og smásölufélögum (mynd 5).[4] Á skuldabréfamarkaði er umfangið enn meira, en sjóðirnir áttu 58% af nafnvirði allra útistandandi ríkisverðbréfa í lok nóvember 2025.[13]

Þrír stærstu sjóðirnir fara með helming allra eigna lífeyrissjóðskerfisins og tíu stærstu með 91% (mynd 6).[14] Seðlabankinn hefur sagt að stærð sjóðanna „geti verið vandamál“, hegðun þeirra „kunni að hafa veruleg áhrif á verðmyndun“ og að sameiginlegt eignarhald í samkeppnisfyrirtækjum geti „hindrað virka samkeppni“ og leitt til „alvarlegra hagsmunaárekstra“.[4] Sjóðirnir eiga engu að síður stóra hluti í stærstu smásölukeðjunum, öllum skráðu fasteignafélögunum og öllum skráðum fjarskiptafélögum samtímis.

Stjórnir sem enginn kaus

Stjórnir lífeyrissjóða á almennum markaði hafa frá 1969 verið skipaðar að hálfu af samtökum atvinnurekenda og að hálfu af stéttarfélögunum sem að sjóðnum standa, ýmist með beinni tilnefningu eða kjöri fulltrúa þeirra á ársfundi, án aðkomu almennra sjóðfélaga.[15] Aðeins í Frjálsa lífeyrissjóðnum og Almenna lífeyrissjóðnum kjósa sjóðfélagar alla stjórnarmenn í beinni kosningu.[16] Hjá öðrum sjóðum þar sem þátttaka er bundin í kjarasamningum hefur launafólk sem greiðir iðgjöld í sjóðinn ekki atkvæðisrétt í stjórnarkjöri og því engin bein áhrif á hverjir sitja í stjórn (mynd 7). Frumvörp um lýðræði í lífeyrissjóðum hafa oft verið lögð fram á Alþingi án þess að hljóta afgreiðslu.[15] Ábyrgðarkeðjan er jafnframt ekki samfelld, aðild að stéttarfélagi er ekki skilyrði fyrir greiðslu í sjóðinn og þeir sem skipa stjórn sjóðsins þurfa ekki að vera fulltrúar stéttarfélags viðkomandi sjóðfélaga. Þannig skortir marga sjóðfélaga raunhæfa leið til að veita þeim umboð sem fara með atkvæðisrétt fyrir sparnað þeirra.

Í hagfræði kallast þetta umboðsvandi, en það er þegar sá sem fer með annarra manna fé hefur ekki sömu hagsmuni og eigandinn. Vandinn er ekki séríslenskur og magnast með hverju lagi milliliða. Rannsókn á bandarískum lífeyrissjóðum sýnir að hver tíu prósentustiga aukning í hlut stjórnarmanna sem skipaðir eru af stjórnvöldum eða hagsmunaaðilum lækkar árlega ávöxtun sérhæfðra fjárfestinga um allt að 0,9 prósentustig.[17]

Umboðsvandinn verður sérstaklega skýr þegar lífeyrissjóðir fara með eignarhluti sjóðfélaga í skráðum félögum. Þar taka sjóðirnir afstöðu til stjórnarkjörs, starfskjarastefnu, kaupaukakerfa, samruna og annarra mikilvægra ákvarðana fyrir hönd sjóðfélaga sinna. Slík mál geta eðli máls samkvæmt kallað fram ólíkar skoðanir meðal eigenda. Umboðsvandinn felst ekki í því hvort sjóðirnir greiða atkvæði með eða gegn einstökum tillögum, heldur því að sjóðfélagarnir sjálfir hafa takmarkaða aðkomu að því hver fer með atkvæðisréttinn fyrir sparnað þeirra og hvaða sjónarmið liggja þeirri atkvæðagreiðslu til grundvallar. Sjóðirnir geta þannig tekið ákvarðanir sem eru á skjön við hagsmuni sjóðfélaga sem þeim er ætlað að gæta.

Mörg egg í sömu körfu

Löggjafinn hefur um langt skeið haldið aftur af erlendum fjárfestingum lífeyrissjóða með magnbundnum takmörkunum á einstaka eignaflokkum. Í vor voru fjárfestingarheimildir sjóðanna rýmkaðar og skynsemisreglan nú ráðandi lögum samkvæmt. Þrátt fyrir þessa rýmkun er svigrúm sjóðanna til erlendra fjárfestinga enn takmarkað af lögbundnu þaki á eignir í erlendum gjaldmiðlum. Lögbundið þak á eignir í erlendri mynt stendur í 54,5% árið 2026 og á að hækka upp í 65% árið 2036 í skrefum.[5]

Erlendar eignir lífeyrissjóðanna hafa farið vaxandi undanfarin ár og eru í dag í kringum 40%. Það er heldur lægra en gengur og gerist almennt í samanburðarlöndum en þannig geymir hollenska lífeyrissjóðakerfið t.d. um 88% eigna sinna erlendis og norski olíusjóðurinn fjárfestir nær öllum sínum eignum erlendis.[18],[19]

Með aukinni áhættudreifingu, til að mynda með aukinni erlendri fjárfestingu, er ávöxtun lífeyrissparnaðar landsmanna betur tryggð, einkum og sér í lagi gagnvart áföllum sem eru bundin við Ísland. Í skýrslu frá árinu 2014 um erlenda eign lífeyrissjóðanna var komist að þeirri niðurstöðu að erlend eign ætti að vera á bilinu 40-50%, en erlend fjárfesting hefur verið langt undir því viðmiði undanfarin ár (mynd 8).[20] Í því samhengi er vert að hafa í huga að Ísland var í gjaldeyrishöftum á árunum eftir hrun.

Ákjósanlegast er að lífeyrissjóðirnir sjálfir ákvarði sína áhættudreifingu, fremur en að hið opinbera ákveði hvað telst ásættanleg áhættudreifing milli gjaldmiðla.

Yfirbygging mikil og dýr

Rekstur átján lífeyrissjóða með tilheyrandi skrifstofum, stjórnum, framkvæmdastjórum og fjárfestingateymum, auk þeirra fjárfestingargjalda sem fylgja starfseminni er kostnaðarsöm. Heildarkostnaður kerfisins, rekstrarkostnaður sjóðanna sjálfra ásamt fjárfestingargjöldum, nam um 47 milljörðum króna árið 2025, eða 0,54%[21] af eignum.[14] Kostnaðurinn við umsýsluna hefur farið vaxandi undanfarin ár, en hann skýrist einkum af hækkandi fjárfestingargjöldum (mynd 9). Þetta á sér stað á sama tíma og alþjóðlega þróunin er sú að kostnaður við fjárfestingar hefur farið lækkandi.[22]

Virk stýring sjóða er dýrasta tegund sjóðsstýringar, en rannsóknir hafa sýnt að virk stýring skilar ekki umframávöxtun. Yfir tuttugu ára tímabil hafa 94% virkra hlutabréfasjóða í Bandaríkjunum skilað lakari ávöxtun en markaðsvísitalan sem þeir keppa við.[23] Hagfræðingar hafa bent á að leitin að umframávöxtun kosti fjárfesta um 0,67% af markaðsvirði á ári, fé sem einfaldlega hverfur í þóknanir og umsýslu.[24] Hærri umsýslukostnaður hefur veruleg áhrif á lífeyri sjóðfélaga. Hálfu prósentustigi hærri árlegur kostnaður yfir fjörutíu ára starfsævi getur þannig skert lífeyri sjóðfélaga um ríflega 10% að henni lokinni.

Árið 2021 settu Ástralar á árangurspróf þar sem ávöxtun og gjöld hvers lífeyrissjóðs eru borin saman við hlutlægt viðmið og sjóðir sem falla þurfa að tilkynna sjóðfélögum sínum um niðurstöðuna. Þrettán sjóðir og sparnaðarleiðir féllu á fyrsta prófinu, níu þeirra hurfu af markaði og fjórum árum síðar féll engin. Sjóðfélagar í sjóðum og sparnaðarleiðum undir viðmiði voru um milljón í upphafi en 8.500 árið 2025.[25]

Umbætur í fjórum skrefum

Íslandi hefur tekist vel til þegar kemur að því að byggja upp öflugt og vel fjármagnað lífeyriskerfi. Í þeirri uppbyggingu hefur umfang kerfisins vaxið jafnt og þétt sem hefur gert það að verkum að lífeyrissjóðir eru í dag orðnir stærstu fjárfestar á Íslandi. Mikilvægt er að tryggja að kerfið nýtist sjóðsfélögum sínum sem best á öllum æviskeiðum, að sjóðfélagar hafi sem beinust áhrif á ráðstöfun sinna eigna, að ákjósanleg áhættudreifing sé möguleg og að gagnsæi ríki um kostnað við rekstur kerfisins.

Í því samhengi leggur Viðskiptaráð til eftirfarandi umbætur á kerfinu:

1. Lægra skylduiðgjald og þak á skyldusparnað. Skyldusparnaður á Íslandi er sá hæsti innan OECD og er jafnframt reiknaður af öllum launum, óháð fjárhæð. Viðskiptaráð leggur til að lögbundið lágmarksiðgjald verði lækkað úr 15,5% í 12% og jafnframt verði sett þak á upphæð launa sem skylduiðgjald reiknast af. Þannig verði áfram tryggð öflug lífeyrisvernd en einstaklingum eftirlátið að ráðstafa tekjum umfram hana sjálfir.

2. Sjóðfélagalýðræði. Sjóðfélagar kjósi stjórnarmenn í beinum kosningum, með atkvæðisrétt í hlutfalli við áunnin réttindi, líkt og þegar tíðkast hjá Frjálsa og Almenna. Skylda til beins stjórnarkjörs lífeyrissjóða verði lögfest í samræmi við það sem áður hefur verið lagt fram á Alþingi. Stjórnarseta í lífeyrissjóði á að byggjast á beinu umboði sjóðfélaga.

3. Aukin áhættudreifing. Lögbundið þak á gjaldeyriseignir lífeyrissjóða verði afnumið svo þeim sé frjálst að dreifa áhættu út fyrir landsteinana á þeim hraða sem stjórnir þeirra meta skynsamlegan. Settar verði skorður við samanlögðum eignarhlut einstakra sjóða í keppinautum á sama markaði, í samræmi við ábendingu Seðlabankans.

4. Aðhald og gagnsæi um kostnað. Í ljósi almannatryggingahlutverks lífeyriskerfisins verði gagnsæi um kostnað við rekstur sjóðanna aukið. Innleitt verði kerfi að ástralskri fyrirmynd sem tryggir aukið aðhald með kostnaði við rekstur lífeyrissjóða. Sjóðum verði gert að undirgangast árangurspróf og kynna niðurstöðurnar fyrir sínum sjóðfélögum, m.a. með sundurliðun milli virkrar og óvirkrar stýringar.

Lífeyriskerfið er ein stærsta eign íslensks launafólks. Heildarendurskoðun kerfisins hefur verið boðuð en hefur ekki verið hrint í framkvæmd.[26] Á meðan bætast um 160 milljarðar króna við kerfið á ári umfram það sem greitt er út í lífeyri og áskoranir vaxa með.[14] Tryggja verður að jafnvægi sé á milli þess að fólk geti átt áhyggjulaus efri ár án þess að gengið sé á lífskjör þess á yngri árum. Því markmiði verður best náð með hóflegum skyldusparnaði, lýðræðislegu umboði, aukinni áhættudreifingu og gagnsæi í umsýslukostnaði.